獨立稀缺穿透
土雞變鳳凰，少不了一場涅槃重生
作者：陳晚鄰
編輯：晨鶴
風(fēng)品：鄧亮沈禾
來源：銠財——銠財研究院
“咯咯咯咯咯噠！”
土味營銷走紅的老鄉(xiāng)雞，搖身一變要去上交所主板上市了。
這只雞，身價不低。2021年底完成Pre-IPO輪融資后，估值達(dá)180億元。
這只雞，話題也不少。因欠繳1.6萬人次社保登上熱搜。
曾豪言“哪怕是賣房子、賣車子，也要確保員工有飯吃，有班上”的中國好老板束從軒，下場道歉稱非常羞愧和自責(zé)。但也稱實際參保率93.75%，“強(qiáng)制千名員工勞務(wù)派遣”與事實不相符。
孰是孰非，無疑又是一波輿論熱度。然資本鎂光燈下，老鄉(xiāng)雞、束從軒的煩惱遠(yuǎn)不于此：毛利下滑、負(fù)債壓力、擴(kuò)張受阻、研發(fā)薄弱、食安風(fēng)波、虛假出資質(zhì)疑、區(qū)域依賴......
面對餐飲寒冬，羽翼未豐的老鄉(xiāng)雞，能飛上枝頭變鳳凰？
01
毛利率、凈利率下降
負(fù)債率攀升欠繳社保疑云
LAOCAI
公開信息顯示，成立于2003年的老鄉(xiāng)雞，如今在全國擁有1000多家快餐店。截至2020年，累計服務(wù)消費者6億人次，日均服務(wù)50萬人次。
老鄉(xiāng)雞創(chuàng)始人束從軒曾透露，老鄉(xiāng)雞已有部分門店年營業(yè)額超千萬，預(yù)計2023年在全國擴(kuò)至1500家直營店，成為中式快餐的第一個百億品牌。
千店規(guī)模、百億愿景很美，賺錢能力如何呢？
2019年-2021年營收28.6億元、34.5億元和43.9億元；規(guī)模增長喜人，然凈利難掩尷尬：分別為1.59億、1.05億和1.35億元，拋開盈利穩(wěn)定性，超40億的營收，凈利不足2億，利潤之薄肉眼可見。
盤子越來越大，掙錢卻不容易。近三年老鄉(xiāng)雞主營業(yè)務(wù)的毛利率為18.9%、17.2%和16.5%；整體毛利率分別為19.02%、17.28%、16.56%，均呈下降趨勢。凈利率也從2019年的5.56%降至2021年的3.07%。
招股書稱，主要受原材料成本上升、人工成本上升等因素影響。
的確，這些因素因素客觀存在，但能完全背鍋嗎？
以2021年為例，海底撈、味千中國、九毛九的毛利率分別為56.27%、73.08%和63.2%。2021年前三季度，楊國福和鄉(xiāng)村基毛利率分別為30.2%和57.6%。
同樣環(huán)境下，為啥老鄉(xiāng)雞掉隊？相差這么多？
還是自身找原因：2019-2021年老鄉(xiāng)雞翻臺率分別為4.85次/天、4.24次/天和4.29次/天。
同時，負(fù)債大幅攀升：報告期內(nèi)分別為4.14億元、7.71億元和21.4億元，2021年同比增長177.56%，資金壓力明顯。
或許是經(jīng)營壓力太大，老鄉(xiāng)雞竟在員工社保上動了心思。
招股書顯示，2019年底、2020年底，2021年底，老鄉(xiāng)雞未繳納社保的員工量分別為8035人、6135人、1874名。
據(jù)長江商報報道，近三年間，老鄉(xiāng)雞累計有1.6萬名員工未繳納社保，為應(yīng)對上市，強(qiáng)制近千人“離職”。
招股書顯示，2019年末、2020末，老鄉(xiāng)雞均未有勞務(wù)派遣員工。不過到了2021年末，老鄉(xiāng)雞勞務(wù)派遣人員突然由0增至1350名，其中978人還是公司前員工。
這也是開文束從軒下場回應(yīng)并澄清的原因，其稱實際參保率達(dá)到93.75%，數(shù)據(jù)出入較大，是因媒體將最近三年未參保人數(shù)累加得出，存在重復(fù)計算問題。
孰是孰非，留給時間作答。
但可肯定的是，看看上述攀升的負(fù)債，老鄉(xiāng)雞確實資金不夠充實、也確實沒有全員買社保，已違反《社保法》等左邊法律右邊。
更關(guān)鍵的，束從軒的好老板人設(shè)能由此挽回嗎？道歉之后又如何收場？
2019年末、2020年末和2021年末，老鄉(xiāng)雞員工未繳社保比例分別為62.55%、39.84%和12.92%；未繳納住房公積金的人數(shù)分別為人、9731人和2012人，未繳納比例分別為100%、63.18%和13.87%。
如此龐大的基數(shù)，一旦補(bǔ)繳勢必影響盈利表現(xiàn)，看看上述凈利體量，是否會導(dǎo)致扣非凈利為負(fù)不滿足發(fā)行條件？而不補(bǔ)繳又違反左邊法律右邊、摩擦上市公司合規(guī)運營的價值基礎(chǔ)，監(jiān)管部門能過嗎？
02
憑啥180億？
全國化困題大本營隱憂
LAOCAI
那么，當(dāng)下的老鄉(xiāng)雞能擔(dān)起180億元估值嗎？
要知道，按照這個估值，對應(yīng)市盈率超百倍。而截至6月1日收盤，廣州酒家動態(tài)市盈率只有23.47，百勝中國也只有22.43，海底撈甚至是-16.38，九毛九最高也不過61.94。
有無泡沫？真實價值幾何？
發(fā)問并非苛求。
聚焦此次IPO，老鄉(xiāng)雞計劃募資12億元，主要用于“老鄉(xiāng)雞華東總部項目”、“新增餐飲門店建設(shè)項目”、“數(shù)據(jù)信息化升級建設(shè)項目”。
擴(kuò)張是重要一環(huán)。招股書披露，計劃3年內(nèi)在上海、南京、深圳、北京等地區(qū)開設(shè)700家直營店。如無法有效拓展省外市場，公司仍將面臨業(yè)務(wù)收入主要來源于安徽地區(qū)的市場集中風(fēng)險。
不擴(kuò)張也不行?？纯瓷鲜霰±?、肯德基的6千+布局，老鄉(xiāng)雞急需規(guī)模效應(yīng)。只是，有多容易呢？
2019年至2021年，老鄉(xiāng)雞來自于安徽市場的收入占比分別為82.01%、79.97%、70.65%。雖可喜下降，但高企依賴之態(tài)依然扎眼。
不是不想全國化，是受制于新鮮和短保食品的銷售半徑。品牌知名度同樣是“木桶短板”，束從軒曾坦言，在北上深杭的市場調(diào)研結(jié)果顯示，老鄉(xiāng)雞全國知名度不足0.01%。
換言之，老鄉(xiāng)雞地域品牌色彩嚴(yán)重。2020年束從軒手撕員工聯(lián)名信，老鄉(xiāng)雞找岳云鵬代言，網(wǎng)紅節(jié)奏不予余力的同時，也折射出品牌化之路仍任重道遠(yuǎn)。
而全國化、品牌化都是需要重資投入的，即使上市成功，背負(fù)成長壓力，新一輪擴(kuò)張下，老鄉(xiāng)雞的資金面又能樂觀多少？
制約重重，加盟是一條參考路徑。華萊士、正新雞排、蜜雪冰城的萬店規(guī)模，無一不靠加盟。
實際上，老鄉(xiāng)雞也開放了加盟。截至2021年12月31日，老鄉(xiāng)雞共有82家加盟門店，安徽、江蘇、河南各有54家、26家、2家。
2020和2021年收入1142、8365萬元，分別占公司營收的0.33%和1.90%。增速不錯，但體量仍顯羸弱。
行業(yè)分析師郝瑞表示，菜品方面老鄉(xiāng)雞還是以肥西老母雞湯、香辣雞雜、梅菜扣肉等為主，安徽化特征較強(qiáng)。南北方飲食差異，亦是擴(kuò)張中需重點關(guān)注并創(chuàng)新的。
的確，需要警惕水土不服。目前看，抗鼎盈利的仍是安徽老店，省外新開門店大多虧損。
以2021年為例，湖北、江蘇、上海、浙江、廣東、北京的老鄉(xiāng)雞子公司分別虧損3842.30萬、3898.54萬、2240.14萬、1390.04萬、2940.48萬和2021.57萬元，合計1.63億元。
官網(wǎng)顯示，目前老鄉(xiāng)雞加盟啟動資金為120萬。招股書稱，一般情況下，新店達(dá)到收支平衡所需的時間為9-18個月。
一線城市盈利壓力尤重，據(jù)開菠蘿財經(jīng)消息，其深圳一門店客單價47.8元，年營收362萬元，虧損高達(dá)939萬元；北京一門店翻臺率5.02，年營收420萬元，仍虧194萬元。
何時跑通省外盈利模型呢？
還是先穩(wěn)住大本營吧。招股書顯示，2021年安徽市場直營門店凈增數(shù)已由正轉(zhuǎn)負(fù)，凈關(guān)9家門店。
03
研發(fā)薄弱風(fēng)控品控?zé)?/strong>
LAOCAI
誠然，餐飲寒冬下，行業(yè)內(nèi)卷加劇。
鄉(xiāng)村基、楊國福、七欣天、綠茶餐廳等都在鉚足勁IPO，貼身肉搏中，老鄉(xiāng)雞有多少稀缺屬性、競爭優(yōu)勢呢？
細(xì)分產(chǎn)品，老鄉(xiāng)雞以肥西老母雞湯為特色，2021年，老鄉(xiāng)雞銷售量Top3的菜品分別是米飯、蒸蛋和雞湯，分別售出1.37億、0.36億和0.30億份。
沒錯，賣得最好的是米飯。
行業(yè)分析師于盛梅表示，雖然營銷很會整活兒，但老鄉(xiāng)雞明顯缺乏網(wǎng)紅爆品，品牌心智與產(chǎn)品印象仍需加強(qiáng)。快餐講求標(biāo)準(zhǔn)化，也對迭代要求很高。老鄉(xiāng)雞主打的中式快餐賽道連鎖店、夫妻店林立，質(zhì)價比、性價比是關(guān)鍵。
很明顯，研發(fā)是一個破題點。
雖然老鄉(xiāng)雞宣稱“月月上新”，但花在研發(fā)上的錢著實不高。2019年-2021年老鄉(xiāng)雞研發(fā)費用分別為719.48萬元、1,438.54萬元、912.88萬元，研發(fā)費用占營收比分別為0.25%、0.42%、0.21%。
2021年，研發(fā)費及占比均同比下降明顯。不創(chuàng)新無未來，研發(fā)不給力，靠啥規(guī)模效應(yīng)、精細(xì)化運營？
投資過老鄉(xiāng)雞的加華資本合伙人宋向前曾表示，餐飲本質(zhì)上是個勞動力密集型產(chǎn)業(yè)，過千家門店的品牌，靠人管不現(xiàn)實。必須靠系統(tǒng)運營、管理方法和后續(xù)計劃，但要形成統(tǒng)一的供應(yīng)鏈運營能力、標(biāo)準(zhǔn)的門店系統(tǒng)、穩(wěn)態(tài)的數(shù)據(jù)管理并不容易。
可謂一語中的。IPO是企業(yè)做大做強(qiáng)的一條捷徑，但奔跑之前，首先要打好風(fēng)控品控根基。
招股書披露，報告期內(nèi)老鄉(xiāng)雞共有21起處罰金額在2000元（含）以上的行政處罰。
老鄉(xiāng)雞認(rèn)為，該等處罰事項均不構(gòu)成重大違規(guī)行為；從處罰金額來看，罰款1萬元（含）以上的處罰共11起，最高罰款5萬元，罰金累計27.5萬元，罰沒金額合計約30萬元。
的確，罰金都不算大，但有11起屬于消防，6起屬于食品安全，暴露的問題隱患是否值得冷思？
2020年3月10日，合肥市市場監(jiān)督管理局對肥西食品現(xiàn)場執(zhí)法檢查發(fā)現(xiàn)，其存在食品采購及進(jìn)貨驗收臺賬與實際不符的行為。
經(jīng)新華社記者粗略統(tǒng)計，湖北、江蘇、北京、安徽等多地市場監(jiān)管部門均通報過老鄉(xiāng)雞旗下門店的食品質(zhì)量問題。
2019年9月27日，安徽省六安市市場監(jiān)督管理局抽檢發(fā)現(xiàn)，老鄉(xiāng)雞葉集京輝老街店的餐碗和餐勺，大腸菌群不符合食安國標(biāo)；同年4月3日，合肥市食藥監(jiān)局發(fā)布的抽檢通告也顯示，老鄉(xiāng)雞肥東金巨大廈店餐具上檢出大腸菌群。
2021年10月8日至12日，北京市海淀區(qū)市監(jiān)局通報老鄉(xiāng)雞（北京）餐飲有限公司科翔路店存在使用未經(jīng)洗凈、消毒或者清洗消毒不合格的餐具、飲具和盛放直接入口食品的容器的問題，違反相關(guān)規(guī)定。
2021年12月7日，江蘇省市場監(jiān)督管理局通報：江蘇老鄉(xiāng)雞儀征寶能環(huán)球匯分公司使用的筷子檢出陰離子合成洗滌劑，檢驗結(jié)論不合格。
2022年1月7日，湖北省市場監(jiān)督管理局發(fā)布《抽檢信息公告》，湖北老鄉(xiāng)雞旗下兩家門店餐具被檢衛(wèi)生不合格。
……
客訴煩惱也不可不察。瀏覽黑貓投訴，涉及“吃出頭發(fā)”、“翻新菜”、“偷工減料”等質(zhì)疑。
何以至此？
要知道，老鄉(xiāng)雞采取“店開到哪里，中央廚房就建在哪里”的方式。束從軒曾稱，加工一道菜的火候和時間、抹布如何擺放和清潔等會統(tǒng)一培訓(xùn)。
只是看看上述實操，有多知行合一？
值得注意的是，老鄉(xiāng)雞在分析影響行業(yè)的不利因素時，重點提及了行業(yè)普遍存在的食品安全衛(wèi)生隱患：中式快餐行業(yè)在生產(chǎn)過程中從原料的篩選清洗、加工處理、溫度和濕度的控制以及產(chǎn)品的包裝到運輸、儲存環(huán)節(jié)，如果控制不當(dāng)，有可能出現(xiàn)微生物污染導(dǎo)致產(chǎn)品變質(zhì)等質(zhì)量問題，引起安全事故，對食品安全造成威脅。
一句話，餐飲業(yè)是個良心生意、專業(yè)生意、高危生意。如烹小鮮、極致打磨、常懷敬畏，是興衰之本。
04
家族企業(yè)利弊虛假出資質(zhì)疑
LAOCAI
自然，這極度考驗企業(yè)管理曾水平。
老鄉(xiāng)雞是一家典型的家族企業(yè)。
股權(quán)穿透圖顯示，束從軒、張瓊、束小龍、董雪、束文5名家族成員為實控人。董事長束從軒、公司副總經(jīng)理張瓊系束小龍、束文的父親母親，束小龍、董雪為夫妻關(guān)系。
束小龍、束文、董雪三人合計持有老鄉(xiāng)雞91.32%的股份。束從軒、張瓊未持股權(quán)，但束從軒對公司事務(wù)擁有“一票否決權(quán)”。7個董事席位，除三名獨董外，四個董事中三個被束從軒家族占據(jù)。
行業(yè)分析師李晨表示，企業(yè)發(fā)展早期，家族管理有利運營穩(wěn)定性、決策高效性。但成長到一定規(guī)模后，現(xiàn)代企業(yè)管理就是重中之重。股權(quán)集中、“一股獨大”常被視完善上市公司治理結(jié)構(gòu)的絆腳石。治理透明性、決策先進(jìn)性、開放性，團(tuán)隊人才培養(yǎng)及提升空間等，常是輿論關(guān)注點。
不算苛求。在IPO前夕，老鄉(xiāng)雞共計派發(fā)現(xiàn)金紅利約1.02億元。而2021年底，公司賬面貨幣資金5.37億元，對應(yīng)長短期債務(wù)合計5.67億元。疊加持續(xù)高企的負(fù)債率，上述分紅有多豪橫？有多少長期主業(yè)？面面種種槽點，查漏補(bǔ)缺、精進(jìn)主業(yè)是否更香？
招股書曾提及，2005年，束從軒控制的正旺畜禽曾對老鄉(xiāng)雞出資。但扎眼在于，是以老鄉(xiāng)雞的相關(guān)商標(biāo)、《中華名小吃認(rèn)定證書》以及正旺畜禽的《無公害農(nóng)產(chǎn)品認(rèn)證證書》這些無形資產(chǎn)來增資。
招股書坦言“本次出資存在瑕疵”。為事后彌補(bǔ)，兒子束小龍曾在2021年2月以現(xiàn)金80萬元補(bǔ)足這次無形資產(chǎn)出資。
但新浪財經(jīng)指出，這明顯是虛假出資。老鄉(xiāng)雞表述為“出資瑕疵”，這帶有誤導(dǎo)之嫌，因為虛假出資已觸犯公司法及刑法。
這樣的內(nèi)控硬傷，是否能逃過證監(jiān)會法眼呢？
05
老鄉(xiāng)雞能否變鳳凰？
LAOCAI
無需贅言，欠繳社保只是冰山一角，老鄉(xiāng)雞、束從軒還有諸多難題待解。
當(dāng)然，銠財樂見兩者能終達(dá)夙愿。
畢竟，縱觀中式快餐市場，真正的全國連鎖大牌寥寥。追其原因，與行業(yè)特性不無關(guān)系：地方特色強(qiáng)、分散度高、難標(biāo)準(zhǔn)化、競爭激烈、產(chǎn)業(yè)化水平低……。
“做屬于中國人快餐”。這是束從軒創(chuàng)立老鄉(xiāng)雞的初衷。應(yīng)該說，其是有堅守的。
比如老鄉(xiāng)雞堅持選用160天-180天才出欄的土雞，這份精益成就了品質(zhì)美名。
產(chǎn)業(yè)鏈角度，老鄉(xiāng)雞第一是養(yǎng)雞，第二是建立中央廚房生產(chǎn)“預(yù)制菜”，第三是老鄉(xiāng)雞連鎖餐飲服務(wù)。
中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬認(rèn)為，受到疫情影響，餐飲行業(yè)成本不斷攀升，開餐廳的利潤也會越來越低?！袄相l(xiāng)雞的供應(yīng)鏈完整度不錯，目前的盈利點也主要在供應(yīng)鏈方面。”
正是這些獨特優(yōu)勢，讓老鄉(xiāng)雞一路穿越風(fēng)雨，直至IPO門前。
只是，欲戴王冠，必承其重。看看海底撈的股價業(yè)績雙頹，風(fēng)投女王徐新一句：“難道你對餐飲賽道還不死心嗎？”，道出了個中心酸。
土雞變鳳凰，少不了一場涅槃重生。
本文為銠財原創(chuàng)
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