70城商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比下跌的態(tài)勢(shì)已持續(xù)10個(gè)月
從國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的70個(gè)大中城市商品住宅銷售價(jià)格變動(dòng)數(shù)據(jù)來看，2022年上半年，70城新建商品住宅銷售價(jià)格較2021年末下降了0.75%，二手住宅銷售價(jià)格下降了1.52%。從價(jià)格同比的情況來看，2022年第二季度末70城的新建商品住宅銷售價(jià)格同比上漲1.25%，二手住宅銷售價(jià)格同比下降了2.63%。從價(jià)格環(huán)比的走勢(shì)來看，2022年第一季度70城房?jī)r(jià)的環(huán)比跌幅有所收窄，房?jī)r(jià)持續(xù)下行的態(tài)勢(shì)有所減緩；但4、5月份受多城零散出現(xiàn)的疫情影響，70城房?jī)r(jià)環(huán)比跌幅擴(kuò)大；6月份以來隨著疫情得到控制，70城房?jī)r(jià)環(huán)比跌幅再次收窄，價(jià)格環(huán)比形勢(shì)總體趨穩(wěn)（見圖1左上圖）。
圖170個(gè)大中城市房?jī)r(jià)走勢(shì)（環(huán)比）
資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，Wind。
注：70個(gè)大中城市房地產(chǎn)價(jià)格統(tǒng)計(jì)一二三線城市劃分：一線城市指北京、上海、廣州、深圳等4個(gè)城市；二線城市指天津、石家莊、太原、呼和浩特、沈陽(yáng)、大連、長(zhǎng)春、哈爾濱、南京、杭州、寧波、合肥、福州、廈門、南昌、濟(jì)南、青島、鄭州、武漢、長(zhǎng)沙、南寧、?？?、重慶、成都、貴陽(yáng)、昆明、西安、蘭州、西寧、銀川、烏魯木齊等31個(gè)城市；三線城市指唐山、秦皇島、包頭、丹東、錦州、吉林、牡丹江、無錫、徐州、揚(yáng)州、溫州、金華、蚌埠、安慶、泉州、九江、贛州、煙臺(tái)、濟(jì)寧、洛陽(yáng)、平頂山、宜昌、襄陽(yáng)、岳陽(yáng)、常德、韶關(guān)、湛江、惠州、桂林、北海、三亞、瀘州、南充、遵義、大理等35個(gè)城市。
分城市層級(jí)來看，2022年上半年，一線城市的住房銷售價(jià)格仍略有上漲，其中新建商品住宅和二手住宅銷售價(jià)格累計(jì)漲幅分別為2.44%和1.60%；同比漲幅分別為3.28%和1.15%（見圖1右上圖）。二線城市新建商品住宅銷售價(jià)格累計(jì)上漲0.05%，而二手住宅銷售價(jià)格累計(jì)下降了1.26%；同比降幅分別為0.16%和2.14%（見圖1左下圖）。三線城市新建商品住宅和二手住宅銷售價(jià)格分別累計(jì)下降1.86%和2.14%，同比降幅分別為2.81%和3.66%（見圖1右下圖）。2022年6月，70城中有31個(gè)城市的新建商品住宅銷售價(jià)格和21個(gè)城市的二手住宅銷售價(jià)格表現(xiàn)為環(huán)比上漲，同時(shí)，38個(gè)城市的新建商品住宅銷售價(jià)格和48個(gè)城市的二手住宅銷售價(jià)格表現(xiàn)為環(huán)比下降。整體來看，70城商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比下跌態(tài)勢(shì)已經(jīng)持續(xù)10個(gè)月，但跌幅明顯小于歷史上的最深跌幅（2014年5月～2015年4月期間的跌幅），表明密集出臺(tái)的寬松性房地產(chǎn)調(diào)控政策在邊際上起到了改善作用，“穩(wěn)房?jī)r(jià)”效果正在逐步顯現(xiàn)。
住房銷售規(guī)模大幅下跌
從商品住宅銷售情況來看，2022年上半年延續(xù)了2021年下半年以來的持續(xù)下行態(tài)勢(shì)。2022年上半年，住房銷售面積為5.81億平方米，同比下跌26.6%；住房銷售額為5.77萬(wàn)億元，同比下跌31.80%，商品住房銷售規(guī)模出現(xiàn)大幅下跌。其中，2022年第一、二季度的住房銷售面積為2.63億平方米、3.16億平方米，分別同比下跌18.64%、32.08%；第一、二季度的住房銷售額為2.61萬(wàn)億元、3.16萬(wàn)億元，分別同比下跌25.62%、36.24%（見圖2）。自2021年第三季度以來，受部分大型民營(yíng)房企債務(wù)違約事件影響，購(gòu)房者因擔(dān)心購(gòu)買期房可能會(huì)陷入爛尾樓糾紛，暫緩了購(gòu)房計(jì)劃，住房市場(chǎng)需求端觀望情緒較濃；疊加新冠疫情在多城出現(xiàn)反復(fù)的影響，購(gòu)房者對(duì)未來收入增長(zhǎng)預(yù)期的下降和不確定預(yù)期的上升，導(dǎo)致住房銷售同比增速持續(xù)下降，銷售規(guī)模大幅下跌?？傮w來看，寬松的房地產(chǎn)調(diào)控政策對(duì)房?jī)r(jià)起到了托底作用，但在數(shù)量上未能有效地穩(wěn)住需求。
圖2商品住宅銷售情況（季度）
資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，Wind。
住宅市場(chǎng)的有效供給大幅下降
從商品住宅的開發(fā)和投資數(shù)據(jù)來看，2022年上半年，全國(guó)住宅開發(fā)投資完成額為5.18萬(wàn)億元，同比下降了4.50%；住宅新開工面積僅為4.88億平方米，同比下降了35.4%，其中，第一季度同比下降20.32%，第二季度同比下降43.78%；住宅竣工面積2.09億平方米，同比下降了20.6%，其中，第一季度同比下降11.27%，第二季度同比下降30.98%（見圖3）。
圖3商品住宅供給情況（季度）
資料來源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，Wind。
住宅的新開工面積和竣工面積降幅較大，使得住宅市場(chǎng)供給受到較大沖擊。究其原因，一方面是住宅銷售規(guī)模的大幅下跌，房企的銷售回款規(guī)模出現(xiàn)較大幅度的下降（部分上市房企公告顯示其2022年上半年的銷售規(guī)模下跌幅度超過5成）；為維持企業(yè)現(xiàn)金流的運(yùn)轉(zhuǎn)，房企采取“以收定支”策略，投資意愿下降、新開工積極性不足，通過主動(dòng)放緩或延遲部分項(xiàng)目的建設(shè)進(jìn)度來控制支出規(guī)模。另一方面，新冠疫情爆發(fā)時(shí)房企為配合封控管理的要求，部分房地產(chǎn)項(xiàng)目的建設(shè)進(jìn)度已經(jīng)放緩或短期停工。
受供給沖擊影響住宅庫(kù)存去化周期縮短
從庫(kù)存去化情況來看，2022年1月至5月初，課題組統(tǒng)計(jì)的16個(gè)城市平均住宅庫(kù)存去化周期處于上升態(tài)勢(shì)；但從5月中下旬開始，受住宅市場(chǎng)有效供給大幅下降的影響，住宅庫(kù)存去化周期開始逐漸縮短，2022年6月末庫(kù)存去化周期為24.8個(gè)月。其中，一線城市平均住宅庫(kù)存去化周期為12.7個(gè)月；二線城市平均住宅庫(kù)存去化周期為12.9個(gè)月；三線城市平均住宅庫(kù)存去化周期為48.9個(gè)月（見圖4）。分城市層級(jí)來看，2022年第二季度末，一、二線城市住宅庫(kù)存去化周期已處于相對(duì)合理區(qū)間，但三線城市住宅庫(kù)存去化的壓力仍相對(duì)較大。
圖4各城市房地產(chǎn)庫(kù)存去化情況（3周移動(dòng)平均）
資料來源：根據(jù)Wind數(shù)據(jù)計(jì)算。
注：因東莞、泉州的商品房可售和銷售套數(shù)數(shù)據(jù)不再更新，本報(bào)告考察的城市數(shù)量由2021年的18個(gè)調(diào)整為16個(gè)。圖中的一線城市包括北京、上海、廣州、深圳，二線城市包括杭州、南京、蘇州、廈門、南昌、福州、南寧、青島，三線城市包括莆田、東營(yíng)、舟山、寶雞。
住房租賃市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)
從中原地產(chǎn)統(tǒng)計(jì)的四個(gè)一線城市、兩個(gè)二線城市的住房租金數(shù)據(jù)來看，2022年上半年，北京的住房租金水平累計(jì)上漲0.99%；深圳的住房租金水平累計(jì)下降0.53%；上海的住房租金水平累計(jì)上漲1.87%（見圖5左圖）；廣州的住房租金水平累計(jì)上漲0.60%；天津的住房租金水平累計(jì)上漲1.39%；成都的住房租金水平累計(jì)下降0.49%（見圖5右圖）?？傮w來看，六個(gè)城市的住房租金水平基本保持穩(wěn)定；北京、上海、天津、廣州等四城的住房租金水平小幅上升，深圳和成都兩城的住房租金水平略有下降。
圖5中原二手住宅租金指數(shù)（定基2004年5月=100）
資料來源：中原地產(chǎn)，Wind。
租金資本化率相對(duì)保持穩(wěn)定
2022年上半年，四座一線城市的租金資本化率總體呈上升態(tài)勢(shì)，平均租金資本化率從2021年末的49.43年上升至2022年第二季度末的53.03年（見圖6上圖）。二線城市的租金資本化率也表現(xiàn)出略有上升態(tài)勢(shì)。其中，二線熱點(diǎn)城市的平均租金資本化率由2021年末的52.92年上升至2022年第二季度末的53.70年；二線非熱點(diǎn)城市的平均租金資本化率由2021年末的46.37年上升至2022年第二季度末的48.03年（見圖6左下圖）。三線城市方面，平均租金資本化率基本保持不變，2022年第一季度末為41.37年，略低于2021年末的42.13年（見圖6右下圖）?？傮w來看，住房租金資本化率相對(duì)保持穩(wěn)定。
圖6租金資本化率走勢(shì)
資料來源：國(guó)家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)。注：本報(bào)告監(jiān)測(cè)的二線熱點(diǎn)城市包括杭州、南京、蘇州、武漢、成都、廈門、福州、西安、合肥，二線非熱點(diǎn)城市包括天津、重慶、鄭州、長(zhǎng)沙、南寧、南昌、青島、寧波，三線城市包括昆明、太原、蘭州、烏魯木齊、呼和浩特、湖州、泉州、常德、蚌埠。
土地交易市場(chǎng)持續(xù)低迷
住宅銷售市場(chǎng)的大幅下跌通過開發(fā)商的拿地投資行為進(jìn)一步影響到土地市場(chǎng)。2022年上半年，百城住宅類土地供應(yīng)面積為1.13億平方米，同比下降44.49%；成交面積為7490.83萬(wàn)平方米，同比下降56.82%；成交金額為9828.41億元，同比下降58.08%；成交土地單位面積均價(jià)同比下降2.93%（見圖7左圖）。在土地供給大幅下降的同時(shí)仍有大量土地流拍，且住宅類用地成交土地溢價(jià)率持續(xù)保持低位，大部分土地以低價(jià)或低溢價(jià)率成交，土地交易市場(chǎng)持續(xù)低迷。在2022年上半年，百城共有2689宗土地未能成交，住宅類用地成交土地平均溢價(jià)率僅為3.94%（見圖7右圖）。總體來看，自2021年第三季度起，銷售端需求持續(xù)低迷，銷售回款規(guī)模大幅下降；融資端因部分房企債務(wù)違約帶來行業(yè)信用收縮、融資性現(xiàn)金流下降。受這些因素影響，民營(yíng)房企的拿地意愿和能力均較低，“以銷定投”成為房企拿地的主流策略，導(dǎo)致土地成交規(guī)模大幅下降，土地市場(chǎng)交易持續(xù)低迷。從集中供地城市2022年上半年土地成交的情況來看，國(guó)有房企和地方城投公司成為拿地主力軍，且原先主要參與土地一級(jí)開發(fā)的地方城投公司開始大舉進(jìn)入土地二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行托底。
圖7100大中城市土地交易情況
資料來源：Wind。
三、個(gè)人住房金融形勢(shì)
個(gè)人住房貸款余額增速持續(xù)下降
從余額數(shù)據(jù)看，截至2022年第二季度末，我國(guó)個(gè)人住房貸款余額為38.86萬(wàn)億元，占全部信貸余額的比例下降至18.83%。從余額增速來看，個(gè)人住房貸款余額同比增速?gòu)?017年第二季度開始呈持續(xù)下降態(tài)勢(shì)。2022年上半年，個(gè)人住房貸款余額同比增速延續(xù)這一走勢(shì)，第一季度同比增速為8.90%、第二季度同比增速為6.2%，已遠(yuǎn)低于金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款余額的同比增速（見圖8左圖）。
從個(gè)貸余額增量數(shù)據(jù)來看，受住房銷售增速持續(xù)下降的影響，個(gè)人住房貸款的融資需求也隨之下降。2022年第一季度個(gè)貸余額凈增量為5200億元，第二季度個(gè)貸余額凈增量?jī)H為200億元，為近5年的最小值。從居民部門月度新增中長(zhǎng)期貸款數(shù)據(jù)來看，2022年上半年居民部門新增中長(zhǎng)期貸款月度平均增量為2600.00億元，較2021年上半年5716.67億元的月度平均增量，下降了54.52%；受個(gè)人住房貸款余額凈增量大幅下降影響，在2月和4月，居民部門新增中長(zhǎng)期貸款的月度增量?jī)纱纬霈F(xiàn)負(fù)值的情況（見圖8右圖）。
圖8個(gè)人住房貸款余額及居民新增中長(zhǎng)期貸款情況
資料來源：中國(guó)人民銀行，Wind。
多城首套房貸利率已下調(diào)至差別化住房信貸利率的下限
從個(gè)人住房貸款平均利率水平來看，2022年第一季度末全國(guó)首套住房貸款的平均貸款利率約為5.21%（為L(zhǎng)PR加61個(gè)基點(diǎn)），較2021年末下降了43個(gè)基點(diǎn)；第二季度末全國(guó)首套住房貸款的平均貸款利率約為4.40%（為L(zhǎng)PR減5個(gè)基點(diǎn)），較2021年末下降了124個(gè)基點(diǎn)，且福州、大連、哈爾濱、濟(jì)南、泉州等33個(gè)樣本城市的首套住房貸款利率已經(jīng)下調(diào)至差別化住房信貸利率的下限——4.25%（為L(zhǎng)PR減20個(gè)基點(diǎn)）。2022年第一季度末，全國(guó)二套住房貸款的平均貸款利率約為5.48%（為L(zhǎng)PR加88個(gè)基點(diǎn)），較2021年末下降了44個(gè)基點(diǎn)；2022年第二季度末，全國(guó)二套住房貸款的平均貸款利率約為5.10%（為L(zhǎng)PR加65個(gè)基點(diǎn)），較2021年末下降了82個(gè)基點(diǎn)（見圖9）。
圖9個(gè)人住房貸款平均放款周期
資料來源：貝殼研究院，中國(guó)人民銀行，Wind。
個(gè)人住房貸款平均利率自2021年10月以來，已持續(xù)小幅下行8個(gè)月。個(gè)人住房貸款利率的持續(xù)下行，能夠有效降低購(gòu)房的信貸成本，從而增加購(gòu)房者置業(yè)意愿。但在市場(chǎng)預(yù)期較弱的情形下，個(gè)人住房貸款利率的下降并不足以將居民全部的剛性、改善性住房需求轉(zhuǎn)化為住房市場(chǎng)的有效需求。
個(gè)人住房貸款放款周期大幅縮短
從個(gè)人住房貸款放款周期情況來看，2022年上半年末全國(guó)百城個(gè)人住房貸款平均放款周期為29天，較2021年10月最長(zhǎng)時(shí)的73天，放款周期已大幅縮短。其中，2022年第一季度末，一線城市的個(gè)人住房貸款平均放款周期已由2021年最長(zhǎng)時(shí)的90天縮短至43天；第二季度末，上海、北京受新冠疫情反復(fù)的影響，個(gè)人住房貸款平均放款周期有所延長(zhǎng)，一線城市的個(gè)人住房貸款平均放款周期上升至55天。部分二線城市的個(gè)人住房貸款平均放款周期已由2021年最長(zhǎng)時(shí)的112天縮短至2022年上半年末的34天（見圖10）。
圖10個(gè)人住房貸款平均放款周期
資料來源：貝殼研究院。
注：圖中的一線城市包括北京、上海、廣州、深圳，二線城市包括天津、重慶、西安、南京、合肥、成都、佛山、東莞。
個(gè)人住房抵押貸款總體風(fēng)險(xiǎn)可控⊥1110⊥
課題組計(jì)算了一線城市和部分二線城市新增二手住房貸款價(jià)值比（LoantoValue，LTV），這一指標(biāo)可以衡量住房?jī)r(jià)值對(duì)新增住房貸款的保障程度，也可以用于反映個(gè)人住房貸款違約風(fēng)險(xiǎn)的大小。相關(guān)研究表明，LTV與個(gè)人住房貸款違約率顯著正相關(guān)，如果這一指標(biāo)數(shù)值較低，說明購(gòu)房中使用自有資金的比例較高，則銀行等金融機(jī)構(gòu)面臨的風(fēng)險(xiǎn)不大。
2022年第一季度，一線城市中北京的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為25%，上海的平均新增二手住房貸款價(jià)值比僅為10%，均處于較低水平（見圖11左上圖）；廣州的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為38%，深圳的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為33%，處于合理水平（見圖11右上圖）。二線城市方面，成都的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為40%，合肥的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為38%，南京的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為39%，西安的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為44%，均處于合理水平（見圖11左下圖）；重慶的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為47%，天津的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為31%，東莞的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為35%，佛山的平均新增二手住房貸款價(jià)值比為47%，亦均處于合理水平（見圖11右下圖）。
圖11一線和部分二線城市新增二手住房貸款價(jià)值比（LTV）
資料來源：貝殼研究院。
注：因前期報(bào)告中使用總貸款數(shù)據(jù)或居民中長(zhǎng)期貸款數(shù)據(jù)再乘以某一系數(shù)得到個(gè)貸數(shù)據(jù)；使用抓取的房?jī)r(jià)數(shù)據(jù)與各城市房地產(chǎn)管理局公布的住宅成交面積相乘，得到新成交的住宅價(jià)值；并基于上述數(shù)據(jù)估算所得的新增住房貸款價(jià)值比數(shù)據(jù)誤差及波動(dòng)均較大。從2022年第二季度開始，本報(bào)告采用貝殼研究院基于城市二手住房交易貸款數(shù)據(jù)計(jì)算所得城市新增二手住房貸款價(jià)值比數(shù)據(jù)。
整體來看，受益于較高的首付比例、較低的LTV，12個(gè)樣本城市的新增二手住房貸款抵押物保障程度均較高，個(gè)人住房貸款總體風(fēng)險(xiǎn)可控。但是，仍需警惕在房地產(chǎn)市場(chǎng)形勢(shì)大分化的背景下，由于區(qū)域性房?jī)r(jià)持續(xù)下跌（比如目前燕郊房?jī)r(jià)較2017年高位已經(jīng)“腰斬”，對(duì)于部分低首付比例的借款人來說其住房實(shí)質(zhì)已經(jīng)成為“負(fù)資產(chǎn)”），在高價(jià)位購(gòu)房者的房貸資產(chǎn)質(zhì)量迅速惡化，導(dǎo)致區(qū)域商業(yè)銀行不良率大幅上升，進(jìn)而使得部分區(qū)域性銀行出現(xiàn)嚴(yán)重的償付能力不足風(fēng)險(xiǎn)。
購(gòu)房者集體停貸事件分析
自2022年6月30日，江西省景德鎮(zhèn)市恒大瓏庭的業(yè)主們將一份《強(qiáng)制停貸告知書》發(fā)布到社交媒體后，河南、山西、江西、湖南、湖北、廣西、陜西等多個(gè)省份200多個(gè)問題房地產(chǎn)項(xiàng)目的購(gòu)房者加入集體停止還貸的行列，引發(fā)了社會(huì)的廣泛關(guān)注和討論。從告知書的內(nèi)容來看，主要是宣告在一定期限內(nèi)，如果業(yè)主所購(gòu)買的期房項(xiàng)目未能全面恢復(fù)正常施工，業(yè)主們將單方面強(qiáng)制停止房貸的償還。購(gòu)房者集體停貸的主要原因是其購(gòu)買的期房項(xiàng)目已出現(xiàn)長(zhǎng)期停工、延期交付或陷入爛尾樓危機(jī)等情況，購(gòu)房者希望通過采取集體停貸的行為向銀行、開發(fā)商施壓，倒逼期房項(xiàng)目能恢復(fù)正常施工建設(shè)，從而維護(hù)自身利益。
從左邊法律右邊方面來看，購(gòu)房者和開發(fā)商之間的購(gòu)房合同關(guān)系、購(gòu)房者和銀行之間的按揭貸款合同關(guān)系，基本是兩個(gè)獨(dú)立的合同關(guān)系。盡管按照行業(yè)慣例，銀行大多數(shù)情況下會(huì)要求開發(fā)商為購(gòu)房客戶的按揭貸款提供階段性擔(dān)保。在開發(fā)商出現(xiàn)違反購(gòu)房合同的約定，發(fā)生長(zhǎng)期停工、逾期交付或項(xiàng)目爛尾等情形，購(gòu)房者只能依據(jù)購(gòu)房合同關(guān)系向開發(fā)商主張權(quán)利。在購(gòu)房者與銀行之間的按揭貸款合同未解除的前提下，購(gòu)房者單方面做出停止還貸的行為，會(huì)構(gòu)成對(duì)按揭貸款合同的違反并需承擔(dān)違約責(zé)任。這可能會(huì)使購(gòu)房者被納入征信失信名單、產(chǎn)生逾期利息、被要求承擔(dān)還款責(zé)任或被強(qiáng)制拍賣所購(gòu)房屋。對(duì)于陷入爛尾樓糾紛的期房購(gòu)買者，為維護(hù)自身利益，最合法、合規(guī)的方式是通過協(xié)商或訴訟，與開發(fā)商解除房屋買賣合同、與銀行解除按揭貸款合同，由開發(fā)商承擔(dān)剩余貸款還款責(zé)任。為更好地保障住房消費(fèi)者和住房金融消費(fèi)者的合法權(quán)益，建議由地方政府和金融監(jiān)管部門牽頭，推動(dòng)銀行、開發(fā)商、業(yè)主通過協(xié)商解決問題。例如，經(jīng)貸款人申請(qǐng)延期還款，商業(yè)銀行允許購(gòu)房者在一定期限內(nèi)暫緩按揭貸款還款，個(gè)人端不計(jì)入征信，監(jiān)管部門允許銀行不將該部分貸款計(jì)入不良資產(chǎn)。在政府部門的推動(dòng)下，通過開發(fā)商籌措資金、債務(wù)重組、項(xiàng)目轉(zhuǎn)讓、政府資金救助等方式完成房地產(chǎn)項(xiàng)目的建設(shè)和交付。
房地產(chǎn)項(xiàng)目停工、延期交付或爛尾的重要原因是預(yù)售資金被房企挪用，而預(yù)售資金被普遍挪用的核心原因是預(yù)售資金的監(jiān)管要求在實(shí)踐中并未得到嚴(yán)格執(zhí)行。根據(jù)《城市商品房預(yù)售管理辦法》和各地區(qū)的《商品房預(yù)售資金監(jiān)督管理辦法》相關(guān)規(guī)定，商品房的預(yù)售資金⊥1110⊥，應(yīng)當(dāng)直接存入監(jiān)管賬戶。住建主管部門對(duì)存入監(jiān)管賬戶的商品房預(yù)售款進(jìn)行監(jiān)管，監(jiān)管資金分為重點(diǎn)監(jiān)管資金和非重點(diǎn)監(jiān)管資金。重點(diǎn)監(jiān)管資金是確保項(xiàng)目竣工交付所需的資金，實(shí)行?？顚Ｓ?，必須用于有關(guān)的工程建設(shè)（如建筑材料、設(shè)備和工程款等）；重點(diǎn)監(jiān)管資金額度由項(xiàng)目所在地監(jiān)管部門根據(jù)項(xiàng)目情況綜合確定，一般基于項(xiàng)目工程建設(shè)費(fèi)用及一定比例的不可預(yù)見費(fèi)用為上限（各地方設(shè)置的額度不同，例如福建省泉州市按照項(xiàng)目工程總造價(jià)的1.2倍核定、北京市是按每平米不低于5000元核定）。重點(diǎn)監(jiān)管資金按照工程建設(shè)進(jìn)度予以撥付，重點(diǎn)監(jiān)管資金額度會(huì)隨工程進(jìn)度節(jié)點(diǎn)而逐步降低；以常州為例，工程進(jìn)度達(dá)到主體結(jié)構(gòu)1/3后、達(dá)到主體結(jié)構(gòu)2/3后、達(dá)到主體結(jié)構(gòu)封頂后、完成外立面裝飾后、完成竣工驗(yàn)收備案后、完成交付使用備案后，相應(yīng)重點(diǎn)資金監(jiān)管額度下調(diào)至70%、60%、50%、30%、10%、5%，完成不動(dòng)產(chǎn)首次登記后，預(yù)售資金監(jiān)管終止。重點(diǎn)監(jiān)管資金以外的為一般監(jiān)管資金，預(yù)售項(xiàng)目留足重點(diǎn)監(jiān)管資金后，在項(xiàng)目無拖欠工程款和農(nóng)民工工資的情況下，房企可以申請(qǐng)?zhí)崛∫话惚O(jiān)管資金撥付至其基本賬戶，由房企提取和使用。理論上來說，重點(diǎn)監(jiān)管資金足以支付房地產(chǎn)項(xiàng)目的建安成本，并不會(huì)出現(xiàn)因建設(shè)資金不足而導(dǎo)致停工、延期交付或爛尾。在實(shí)踐中，預(yù)售資金監(jiān)管要求并未得到嚴(yán)格執(zhí)行，房企套取預(yù)售資金的情況非常普遍。對(duì)于一般監(jiān)管資金，一經(jīng)到賬，房企會(huì)通過一系列理由將其提現(xiàn)到基本賬戶。對(duì)于重點(diǎn)監(jiān)管資金，部分房企可能會(huì)與總包方合謀，虛報(bào)工程進(jìn)度，提前支取重點(diǎn)監(jiān)管資金。比如，通過與承建商偽造工程量、與供應(yīng)商偽造采購(gòu)合同、虛報(bào)工程進(jìn)度等方式，提前支取預(yù)售資金。另外，還有部分重點(diǎn)監(jiān)管資金通過全市“打包”監(jiān)管等方式被提前支取。更惡劣的情況是，部分預(yù)售資金并沒有入監(jiān)管賬戶，而是進(jìn)入了非監(jiān)管賬戶，被房企直接挪用。
四、房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)融資形勢(shì)
房地產(chǎn)開發(fā)貸余額仍保持同比下降
從央行公布的金融機(jī)構(gòu)貸款投向統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，截至2022年第二季度末，房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額為12.49萬(wàn)億元，同比下降0.2%，同比增速已連續(xù)兩個(gè)季度為負(fù)；其占全部信貸余額的比例已下降至6.05%（見圖12）。從2021年第四季度開始，央行、銀保監(jiān)會(huì)等部門多次表態(tài)，要求銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)確把握和執(zhí)行好房地產(chǎn)金融審慎管理制度，支持房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求。在政策的支持下，房地產(chǎn)開發(fā)貸持續(xù)收緊的態(tài)勢(shì)于2022年第一季度有所改善，開發(fā)貸存量余額在經(jīng)歷三個(gè)季度的持續(xù)下降后恢復(fù)正增長(zhǎng)。但因?yàn)榉科髠鶆?wù)違約事件仍在持續(xù)發(fā)生，行業(yè)信用遠(yuǎn)未恢復(fù)，商業(yè)銀行出于風(fēng)控方面的考慮（例如晉商銀行受房企貸款違約影響，開發(fā)貸不良率從2020年的0.28%大幅上升至2021年10.29%），對(duì)新增房地產(chǎn)開發(fā)貸的發(fā)放仍極為審慎，2022年第二季度房地產(chǎn)開發(fā)貸余額再次出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。
圖12房地產(chǎn)開發(fā)貸余額情況（季度）
資料來源：中國(guó)人民銀行，Wind。
房地產(chǎn)信托規(guī)模仍在持續(xù)壓降3
從投向房地產(chǎn)行業(yè)的信托資金數(shù)據(jù)來看，截至2022年第一季度末，房地產(chǎn)信托余額為1.57萬(wàn)億元，與2021年末相比，余額壓降了1910.94億元；同比下降27.71%，環(huán)比下降10.85%；占資金信托余額的比重進(jìn)一步下降至10.64%（見圖13左圖）。在強(qiáng)監(jiān)管下，信托投資公司按照監(jiān)管要求持續(xù)壓降房地產(chǎn)信托規(guī)模，房地產(chǎn)信托余額的規(guī)模、增速和占比均持續(xù)壓縮。
從融資成本來看，2022年第一季度房地產(chǎn)信托發(fā)行的平均預(yù)期年化收益率為7.55%，加上2%～3%左右的信托公司報(bào)酬和信托計(jì)劃發(fā)行費(fèi)用，房地產(chǎn)企業(yè)信托融資的平均成本在9.55%～10.55%之間，較2021年略有下上升（見圖13右圖）。
圖13房地產(chǎn)信托情況（季度）
資料來源：中國(guó)信托業(yè)協(xié)會(huì)，用益信托網(wǎng)，Wind。
房企境內(nèi)、外信用債存量規(guī)模仍在下降
從境內(nèi)信用債（不包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品）發(fā)行情況來看，2022年第一季度的發(fā)行總額是1247.56億元，環(huán)比增長(zhǎng)41.54%，同比下降27.43%，平均票面利率為3.61%；第二季度的發(fā)行總額是1282.81億元，環(huán)比增長(zhǎng)2.83%，同比下降17.87%，平均票面利率為3.39%（見圖14左圖）。從存量情況來看，截至2022年第二季度末，房企境內(nèi)信用債待還余額為1.87萬(wàn)億元，同比下降2.26%；其中，一年內(nèi)到期債券余額為3955.51億元，三年內(nèi)到期債券余額為1.07萬(wàn)億元。
從境外信用債發(fā)行情況來看，2022年第一季度房企境外債的發(fā)行規(guī)模為53.98億美元（約為342.70億元人民幣），環(huán)比增長(zhǎng)78.11%，同比下降71.37%，平均票面利率為7.79%；第二季度房企境外債的發(fā)行規(guī)模為34.50億美元（約為231.54億元人民幣），環(huán)比下降36.09%，同比下降68.78%，平均票面利率為8.88%（見圖14右圖）。截至2022年第二季度末，房企境外債存量余額為1783.91億美元（約為人民幣1.20萬(wàn)億元），較2021年末下降了9.30%。
圖14房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)境內(nèi)、境外信用債發(fā)行情況（季度）
資料來源：Wind。
整體來看，2022年上半年，房地產(chǎn)境內(nèi)信用債的發(fā)行規(guī)模、環(huán)比均有所改善，但同比數(shù)據(jù)仍大幅下降，且存量規(guī)模小幅壓縮；房企境外債的發(fā)行規(guī)模同比大幅下降，且存量規(guī)模也出現(xiàn)一定程度的壓縮。2022年年初至8月，房企境內(nèi)債因違約、展期、未能按約償付本息的數(shù)量高達(dá)89只，涉及奧園、鴻坤偉業(yè)、當(dāng)代置業(yè)、福晟集團(tuán)、恒大、富力、冠城大通、花樣年、陽(yáng)光城、華夏幸福、三盛宏業(yè)、佳源創(chuàng)盛、佳兆業(yè)、金科、融創(chuàng)、融僑、融信、世茂、勒泰、龍光控股、新華聯(lián)、頤和、正榮、新力地產(chǎn)等24家債券發(fā)行主體，違約規(guī)模（違約日債券余額）為1169.20億元，債務(wù)違約形勢(shì)嚴(yán)峻。目前，房企發(fā)行境內(nèi)、境外信用債募集所得資金主要用于借新還舊；受市場(chǎng)形勢(shì)和行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)收縮影響，房企境內(nèi)、境外信用債存量規(guī)模仍在下降，借新還舊實(shí)際上已難以為繼。對(duì)于部分杠桿率較高的民營(yíng)房企而言，其新增的境內(nèi)、境外信用債規(guī)模并不足以覆蓋到期債券的償付規(guī)模，加之市場(chǎng)銷售低迷，短期內(nèi)房企債券違約事件還會(huì)陸續(xù)發(fā)生。
部分財(cái)務(wù)困難房企表內(nèi)債務(wù)情況分析
從恒大、融創(chuàng)等目前已出現(xiàn)財(cái)務(wù)困難⊥1110⊥的29家樣本上市房企財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，僅預(yù)收賬款（合同負(fù)債）、有息債務(wù)、各類應(yīng)付款（應(yīng)付賬款、應(yīng)付票據(jù)、其他應(yīng)付款等）三項(xiàng)表內(nèi)債務(wù)已合計(jì)達(dá)到7.43萬(wàn)億元。其中，預(yù)收賬款（合同負(fù)債）規(guī)模為2.63萬(wàn)億元，有息債務(wù)規(guī)模2.93萬(wàn)億元，各類應(yīng)付款的規(guī)模為1.87萬(wàn)億元（見表1）。如果考慮房企表內(nèi)外隱性負(fù)債，樣本房企的真實(shí)債務(wù)規(guī)模更大。
目前“救項(xiàng)目不救房企”的紓困策略，在銷售回款大幅下降、弱信用資質(zhì)房企融資難的情況下，難以阻止房企違約事件的陸續(xù)發(fā)生。地方政府和監(jiān)管機(jī)構(gòu)，如何用足用好政策工具箱，開展困難房企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和不良資產(chǎn)的處置化解工作、保交樓、穩(wěn)民生，任重而道遠(yuǎn)。
表1部分困難上市房企表內(nèi)債務(wù)情況
資料來源：上市房企財(cái)報(bào)，Wind。注：恒大、融創(chuàng)、世茂、奧園、佳兆業(yè)、花樣年、當(dāng)代置業(yè)、陽(yáng)光100的債務(wù)數(shù)據(jù)來源于2021年中報(bào)，其余21家房企的債務(wù)數(shù)據(jù)來源于2021年年報(bào)。五、小結(jié)和風(fēng)險(xiǎn)提示
房地產(chǎn)市場(chǎng)政策方面，在房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨需求收縮、預(yù)期轉(zhuǎn)弱和因大型民營(yíng)房企債務(wù)違約帶來供給沖擊的形勢(shì)下，2022年上半年中央和部委層面持續(xù)釋放積極政策信號(hào)，通過對(duì)前期房地產(chǎn)調(diào)控政策進(jìn)行糾偏和完善來穩(wěn)定市場(chǎng)和預(yù)期，化解房企債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，要求地方政府有力推動(dòng)“保交樓、保民生”工作。地方政府層面則在“因城施策”原則下，從供需兩側(cè)密集出臺(tái)房地產(chǎn)市場(chǎng)支持政策。
從房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)行情況來看，2022年上半年房地產(chǎn)市場(chǎng)延續(xù)了2021年末的運(yùn)行態(tài)勢(shì)：住房銷售規(guī)模大幅下降，住房銷售價(jià)格整體下行，但“穩(wěn)房?jī)r(jià)”政策效果逐漸顯現(xiàn)，房?jī)r(jià)持續(xù)下行的態(tài)勢(shì)有所減緩。受持續(xù)預(yù)期轉(zhuǎn)弱影響，有效供給大幅下降，庫(kù)存去化周期自5月份后開始縮短，但三線城市住宅庫(kù)存去化的壓力仍較大。全國(guó)住房租賃市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)，受住房租金下降或上漲幅度相對(duì)較小的影響，一、二線城市的租金資本化率小幅上升；受房?jī)r(jià)下行影響，三線城市的租金資本化率則略有下降。銷售端受需求低迷影響、資金端受房企債務(wù)違約帶來的信用收縮影響，民營(yíng)房企拿地意愿和能力均較低，土地交易市場(chǎng)持續(xù)低迷；國(guó)有房企和地方城投公司成為拿地主力軍，且原先主要參與土地一級(jí)開發(fā)的地方城投公司開始大舉進(jìn)入土地二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行托底。
從房地產(chǎn)金融形勢(shì)來看，房地產(chǎn)金融形勢(shì)仍然嚴(yán)峻，但在積極的政策環(huán)境下，房地產(chǎn)金融形勢(shì)在邊際上有所改善。個(gè)人住房金融方面，受住房銷售下滑影響，個(gè)貸余額同比增速持續(xù)下降；在政策的引導(dǎo)下，個(gè)貸的平均利率水平持續(xù)降低，多個(gè)城市的首套住房貸款利率已經(jīng)下調(diào)至差別化住房信貸利率的下限（4.25%），放款周期也大幅縮短。同時(shí)，受益于較高的首付比例、較低的LTV，我國(guó)新增個(gè)人住房貸款抵押物保障程度較高，個(gè)人住房貸款總體風(fēng)險(xiǎn)可控。房企融資方面，房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額連續(xù)兩個(gè)季度表現(xiàn)為同比下降；房地產(chǎn)信托規(guī)模仍在持續(xù)壓降；房地產(chǎn)境內(nèi)、境外信用債發(fā)行規(guī)模同比大幅下降，且存量規(guī)模持續(xù)壓縮。受房企債務(wù)違約影響，行業(yè)信用收縮，金融機(jī)構(gòu)和金融市場(chǎng)投資者對(duì)房企的金融支持仍較為審慎，且對(duì)于不同房企的支持力度產(chǎn)生更大分化，國(guó)有房企更易獲得融資支持，弱信用資質(zhì)的民營(yíng)房企仍難以獲取足夠的金融支持。
風(fēng)險(xiǎn)提示方面，有以下風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)值得關(guān)注：第一，房企爆雷勢(shì)頭未得到根本遏制，購(gòu)房者集體停貸事件是房企違約、停工等問題進(jìn)一步發(fā)酵、擴(kuò)散的結(jié)果。從世界范圍看，造成按揭斷供的原因主要有二：一種是負(fù)資產(chǎn)導(dǎo)致的，另一種是收入下降導(dǎo)致的。中國(guó)購(gòu)房者集體斷供事件的原因可歸納為第三種，是為了給房企、銀行施加壓力，從而推進(jìn)“保交樓”。盡管原因與世界其他國(guó)家及地區(qū)完全不同，“保交樓”確是影響市場(chǎng)走勢(shì)的有利因素，畢竟中國(guó)居民希望得到的是住房，而不是“棄房”。無論是市場(chǎng)主體還是監(jiān)管層，都當(dāng)抓住這次契機(jī)，穩(wěn)妥處理“集體停貸”事件，有力推進(jìn)“保交樓”工作。否則，整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)或會(huì)進(jìn)入“停滯”狀態(tài)。第二，受供給沖擊影響，住宅庫(kù)存去化周期有所縮短，一線和二線熱點(diǎn)城市面臨房?jī)r(jià)再次上漲壓力，中國(guó)的地產(chǎn)行業(yè)可能進(jìn)入“滯脹”時(shí)代。
[1]因數(shù)據(jù)滯后，當(dāng)前最新數(shù)據(jù)更新至2022年第一季度，本節(jié)分析基于2021年第一季度至2022年第一季度的LTV數(shù)據(jù)。
[2]預(yù)售資金指期房銷售中購(gòu)房人按照商品房買賣合同約定支付全部購(gòu)房款，包括定金、首付款、分期付款、一次性付款和銀行按揭貸款、住房公積金貸款等。
[3]由于信托數(shù)據(jù)滯后發(fā)布，當(dāng)前最新數(shù)據(jù)更新至2022年第一季度，本節(jié)分析基于2022年第一季度及之前的數(shù)據(jù)。
[4]樣本房企為已公告發(fā)生債務(wù)違約，或發(fā)生境內(nèi)外債券展期、未能按約償付本息、實(shí)質(zhì)違約等情況，或出現(xiàn)商票違約、拒付等情況。
